9月20日，國(guó)新辦舉行國(guó)務(wù)院政策例行吹風(fēng)會(huì)，國(guó)家發(fā)展改革委、工業(yè)和信息化部、財(cái)政部、中國(guó)人民銀行有關(guān)負(fù)責(zé)人對(duì)當(dāng)前經(jīng)濟(jì)形勢(shì)以及后續(xù)的政策導(dǎo)向進(jìn)行分析和解讀。在本次會(huì)議解讀的多項(xiàng)政策中，貨幣政策的后續(xù)導(dǎo)向被市場(chǎng)所高度關(guān)注。

　　從本次央行貨幣政策司針對(duì)下一階段貨幣政策導(dǎo)向的表述來(lái)看，總體上貨幣政策仍保持穩(wěn)健偏寬松取向，四季度存在降息空間；央行將繼續(xù)維持流動(dòng)性合理充裕，保持社會(huì)融資規(guī)模增速穩(wěn)定；為支持城中村改造，不排除重啟PSL的可能。具體來(lái)看，下階段貨幣政策有五個(gè)方面需要重點(diǎn)關(guān)注：

　　一是央行對(duì)目前及四季度經(jīng)濟(jì)形勢(shì)保持謹(jǐn)慎樂(lè)觀的態(tài)度，四季度貨幣政策仍將保持邊際寬松。央行在本次會(huì)議中提到，“貨幣政策應(yīng)對(duì)超預(yù)期挑戰(zhàn)和變化仍然有充足的政策空間”，這表明盡管8月經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)實(shí)現(xiàn)回暖，但基礎(chǔ)尚不牢固，四季度的穩(wěn)增長(zhǎng)任務(wù)應(yīng)是全年最重。同時(shí)，盡管美聯(lián)儲(chǔ)加息步伐放緩，但因油價(jià)上行導(dǎo)致通脹反彈，聯(lián)邦基金利率或?qū)⒕S持在“限制性區(qū)間”，外部金融條件還難言放松；主要發(fā)達(dá)經(jīng)濟(jì)體央行同步加息，我國(guó)外部需求不足，穩(wěn)外資外貿(mào)的壓力不小。國(guó)內(nèi)總需求不足的突出矛盾還未得到充分緩解，房地產(chǎn)投資疲弱，經(jīng)濟(jì)的實(shí)際產(chǎn)出與潛在產(chǎn)出還存在偏離，因此，四季度貨幣政策的邊際寬松態(tài)勢(shì)不會(huì)發(fā)生根本性變動(dòng)。

　　二是從總量視角分析，央行仍意圖繼續(xù)保持流動(dòng)性合理充裕，保持社會(huì)融資規(guī)模與廣義貨幣的合理增速。央行在本次會(huì)議提到，要“綜合運(yùn)用多種政策工具，保持流動(dòng)性合理充裕；發(fā)揮國(guó)有大行的支柱作用，增強(qiáng)信貸增長(zhǎng)的穩(wěn)定性”。應(yīng)當(dāng)看到，自8月下旬開(kāi)始，DR007二十天移動(dòng)平均值開(kāi)始上行，表明資金市場(chǎng)需求回升，再迭加地方債發(fā)行、稅期、季末MPA考核、月末流動(dòng)性趨緊、國(guó)慶長(zhǎng)假等因素，央行于9月14日再度降準(zhǔn)0.25個(gè)百分點(diǎn)，釋放增量資金超5000億元，同時(shí)進(jìn)行MLF超量續(xù)作并重啟14天逆回購(gòu)，向市場(chǎng)傳遞了繼續(xù)呵護(hù)流動(dòng)性的意圖。“社融穩(wěn)則預(yù)期穩(wěn)，預(yù)期穩(wěn)則金融穩(wěn)，金融穩(wěn)則經(jīng)濟(jì)穩(wěn)”。考慮到社會(huì)融資規(guī)模是股市和債市的重要參考指標(biāo)，而9月后政府債券融資將有所回落，此時(shí)信貸保持穩(wěn)定增長(zhǎng)，避免大起大落就成為穩(wěn)定社融增量的重要政策選項(xiàng)。

　　三是不排除央行重啟PSL（抵押補(bǔ)充貸款）操作，對(duì)城中村改造和房地產(chǎn)進(jìn)行支撐。央行在本次會(huì)議中提到，要“加大城中村改造、平急兩用基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)、保障性住房建設(shè)等金融支持”。穩(wěn)步推進(jìn)城中村是改造擴(kuò)大內(nèi)需、優(yōu)化房地產(chǎn)結(jié)構(gòu)、進(jìn)一步激發(fā)上下游相關(guān)產(chǎn)業(yè)發(fā)展活力、帶動(dòng)有效投資和消費(fèi)以及補(bǔ)齊城市發(fā)展短板的重要政策選項(xiàng)，而城中村改造是一項(xiàng)長(zhǎng)期工程，所需資金量較大，需要央行以金融工具進(jìn)行配合支持。PSL正是較為穩(wěn)定的中長(zhǎng)期資金來(lái)源，特別在我國(guó)房地產(chǎn)供求關(guān)系發(fā)生重大變化，且房地產(chǎn)開(kāi)工投資疲軟的背景下，進(jìn)行PSL操作能夠?qū)Τ侵写甯脑旌头康禺a(chǎn)起到支撐作用，同時(shí)也可配合全面降準(zhǔn)或者定向降準(zhǔn)實(shí)現(xiàn)壓低中長(zhǎng)期利率的作用。

　　四是做好降成本的各項(xiàng)工作，繼續(xù)引導(dǎo)融資成本下行。二季度末，金融機(jī)構(gòu)人民幣貸款加權(quán)平均利率為3.95%。要繼續(xù)推動(dòng)企業(yè)融資成本下行，關(guān)鍵在商業(yè)銀行。但商業(yè)銀行貸款存在“普、惠、險(xiǎn)”難以同時(shí)兼顧的“不可能三角”，因此既要推動(dòng)信貸保持增長(zhǎng)，避免大起大落，又要實(shí)現(xiàn)貸款利率的穩(wěn)中有降，就必須要解決好流動(dòng)性、資本和利率三方面的約束。特別是目前進(jìn)行存量房貸調(diào)整之后，商業(yè)銀行利潤(rùn)受到影響，增加信貸，又可能引發(fā)潛在不良，此時(shí)需要盡快解決好資本充足率問(wèn)題。對(duì)于重點(diǎn)支持項(xiàng)目，可適當(dāng)下調(diào)風(fēng)險(xiǎn)權(quán)重，同時(shí)增發(fā)永續(xù)債和混合資本工具進(jìn)行資本充足率補(bǔ)充。

　　五是“以我為主”方式不會(huì)改變，通過(guò)合理的利率調(diào)控以實(shí)現(xiàn)國(guó)內(nèi)均衡為主，并兼顧匯率政策。我國(guó)貨幣政策需要兼顧多重目標(biāo)。以我為主的導(dǎo)向，就是要以“黃金法則”和“縮減法則”為指導(dǎo)，通過(guò)合理的利率調(diào)控以實(shí)現(xiàn)國(guó)內(nèi)均衡為主，并兼顧匯率政策。在中美兩國(guó)利差擴(kuò)大的背景下，人民幣匯率適度貶值有助于釋放利差壓力，實(shí)現(xiàn)外部均衡，為內(nèi)部均衡創(chuàng)造條件。但歸根到底，只有內(nèi)部均衡的調(diào)整到位，才有助減輕匯率壓力。央行在穩(wěn)匯率方面的工具箱儲(chǔ)備十分充足，逆周期調(diào)節(jié)因子、外匯準(zhǔn)備金率、宏觀審慎調(diào)節(jié)參數(shù)、央票發(fā)行等均是可選政策，因此不必過(guò)度擔(dān)心匯率超調(diào)。

　　總體來(lái)看，8月經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)實(shí)現(xiàn)回穩(wěn)向好，先行指標(biāo)和同步指標(biāo)指向一致，此時(shí)正是逆周期調(diào)節(jié)政策發(fā)力加碼，鞏固向上勢(shì)頭的關(guān)鍵時(shí)期。下階段貨幣政策工具箱政策儲(chǔ)備，有能力應(yīng)對(duì)超預(yù)期變化。