自2019年12月12日證監(jiān)會(huì)公布《上市公司分拆所屬子公司境內(nèi)上市試點(diǎn)若干規(guī)定》（以下簡(jiǎn)稱“分拆上市規(guī)定”）以來(lái)，A股上市公司對(duì)于“A拆A”爆發(fā)出了異乎尋常的熱情。

　　根據(jù)金融界上市公司研究院的統(tǒng)計(jì)，2019年12月至今，共有13家A股上市公司公布了分拆子公司至A股上市的預(yù)案。此外，復(fù)星醫(yī)藥2019年9月在港股上市的子公司復(fù)宏漢霖，也在今年3月30日披露了擬在科創(chuàng)板上市的公告。

　　不到4個(gè)月的時(shí)間，13家的數(shù)量咋一看或許并不夸張，但對(duì)比之后就能更明白為什么這一數(shù)據(jù)會(huì)被稱為“井噴”。在2019年之前，A股不存在“A拆A”，上市公司絕大部分選擇港股作為分拆上市地。根據(jù)不完全統(tǒng)計(jì)，2000年至2019年12月，A股所有披露過(guò)分拆或子公司海外上市的企業(yè)，包含分拆上市不成功、上市后退市、轉(zhuǎn)讓上市后子公司股權(quán)等等情況，一共只有25家A股上市公司，進(jìn)行了27次分拆上市。其中成功上市的有19次，包含了4次或許不能算是絕對(duì)意義的分拆上市——子公司通過(guò)買殼或合營(yíng)實(shí)現(xiàn)海外上市。

　　3個(gè)月余13家對(duì)比近20年的27次，逐漸完善的注冊(cè)制與科創(chuàng)價(jià)值重構(gòu)之下的A股市場(chǎng)，爆發(fā)出了對(duì)上市企業(yè)巨大的吸引力。作為國(guó)際通行的盤活存量、優(yōu)化增量資本運(yùn)作模式，分拆上市也將對(duì)上市公司及子公司，在業(yè)務(wù)聚焦、治理結(jié)構(gòu)優(yōu)化、融資渠道拓寬、完善激勵(lì)機(jī)制、提高估值水平等眾多方面產(chǎn)生積極的影響。

　　經(jīng)過(guò)統(tǒng)計(jì)可以發(fā)現(xiàn)，去年12月以來(lái)擬分拆子公司在A股上市的企業(yè)中，目標(biāo)是科創(chuàng)板的企業(yè)數(shù)量最多，有6家，創(chuàng)業(yè)板次之，有5家，另有兩家企業(yè)計(jì)劃分拆子公司在主板上市。

　　A股上市企業(yè)分拆上市青睞科創(chuàng)板，其邏輯非常直白。首先，正是2019年1月末出臺(tái)的《關(guān)于在上海證券交易所設(shè)立科創(chuàng)板并試點(diǎn)注冊(cè)制的實(shí)施意見(jiàn)》中，提出了，“達(dá)到一定規(guī)模的上市公司，可以依法分拆其業(yè)務(wù)獨(dú)立、符合條件的子公司在 科創(chuàng)板上市�！边@位A股分拆上市的制度設(shè)置打開(kāi)了一道縫隙，也讓分拆上市從一開(kāi)始就帶上了“科創(chuàng)”的色彩。

　　其次，從企業(yè)拆出來(lái)的資產(chǎn)看，大多都符合科創(chuàng)板的產(chǎn)業(yè)定位，基本上都能囊括進(jìn)新一代信息技術(shù)、新材料、生物醫(yī)藥、節(jié)能環(huán)保等戰(zhàn)略新興產(chǎn)業(yè)中。而這也帶出了第三條邏輯：科技含量高、創(chuàng)新度高的資產(chǎn)項(xiàng)目，也理所當(dāng)然的在科創(chuàng)板中才能享受到最大程度的價(jià)值重構(gòu)。

　　當(dāng)然，分拆上市對(duì)發(fā)起方也必然有一定的要求。不談《分拆上市規(guī)定》中提出的上市滿三年且連續(xù)三年盈利、不存在關(guān)聯(lián)方占用資金、不會(huì)造成同業(yè)競(jìng)爭(zhēng)等標(biāo)準(zhǔn)，從目前申報(bào)企業(yè)的特征也能看出一些隱性要求。比如，這13家上市企業(yè)全部都是大型企業(yè)，且2016~2019年?duì)I收的復(fù)合增長(zhǎng)率全部為正，平均為23.43％，業(yè)績(jī)的復(fù)合增長(zhǎng)率只有兩家為負(fù)（增長(zhǎng)負(fù)而非虧損），但平均業(yè)績(jī)復(fù)合增長(zhǎng)率達(dá)到了30.38％。

　　此外，在這13家A股上市企業(yè)中，有6家國(guó)企、5家民企、2家合資企業(yè)。而從行業(yè)來(lái)看，醫(yī)藥生物、電子、建筑裝飾行業(yè)各有兩家，電氣設(shè)備、公用事業(yè)、有色金屬、房地產(chǎn)、計(jì)算機(jī)、紡織服裝、輕工制造行業(yè)則各有一家。

　　作為一種常見(jiàn)的資本運(yùn)作以及經(jīng)營(yíng)調(diào)整手段，上市企業(yè)對(duì)于分拆上市的需求是一直存在的。在《分拆上市規(guī)定》出臺(tái)前，A股上市公司能夠依據(jù)的，也只有2004年中出臺(tái)的《關(guān)于規(guī)范境內(nèi)上市公司所屬企業(yè)到境外上市有關(guān)問(wèn)題的通知》，也因此，分拆上市的出口只有一個(gè)，就是海外上市。

　　從上圖可以看出，在2015年之前，分拆上市在A股資本市場(chǎng)中幾乎悄無(wú)聲息的。在《分拆上市規(guī)定》出臺(tái)前，A股上市公司選擇子公司上市的目標(biāo)，幾乎都是港股。27次曾計(jì)劃或已經(jīng)海外上市子公司的A股上市公司，只有一家選擇紐交所，一家選擇了韓國(guó)期貨交易所。選擇韓國(guó)上市的那家子公司，主要也是因?yàn)樵撈髽I(yè)是在韓國(guó)開(kāi)展業(yè)務(wù)的醫(yī)療機(jī)構(gòu)。然而，需要看到的是，港股市場(chǎng)對(duì)于資本估值是一直低于A股市場(chǎng)的，A股上市企業(yè)缺乏去港股分拆上市的動(dòng)力，也就可以理解了。

　　有趣的是，2016年與2018年，分別出現(xiàn)了兩次赴港分拆上市的高潮。盡管不能簡(jiǎn)單的聯(lián)系起來(lái)，但從分拆上市實(shí)質(zhì)是對(duì)無(wú)序并購(gòu)擴(kuò)張、多元經(jīng)營(yíng)的一種反思來(lái)看，這一現(xiàn)象與2015年、2017年分別是國(guó)內(nèi)資本市場(chǎng)并購(gòu)重組高峰的事實(shí)，應(yīng)該也有宏觀層面的映射關(guān)系。

　　當(dāng)前，《分拆上市規(guī)定》面世伊始，可以預(yù)料相當(dāng)一段時(shí)間內(nèi)，A股上市公司都會(huì)選擇在A股釋放其資本運(yùn)作的需求，以享受更高市場(chǎng)估值與流動(dòng)性的紅利。但就此認(rèn)為A股上市公司中海外分拆上市會(huì)消失，也是不客觀的。從統(tǒng)計(jì)的信息來(lái)看，拓寬融資渠道、分別聚焦主業(yè)、優(yōu)化治理結(jié)構(gòu)，以及提升人才吸引力，是“A拆A”上市公司的主要需求點(diǎn)。但在此之前選擇海外分拆上市企業(yè)公布的信息顯示，提升國(guó)際化程度、品牌國(guó)際知名度等，也構(gòu)成了這些企業(yè)中部分企業(yè)重要的分拆上市運(yùn)作目的。在中國(guó)企業(yè)國(guó)際化程度越來(lái)越高、國(guó)際市場(chǎng)份額比重越來(lái)越大的發(fā)展趨勢(shì)下，海外分拆上市應(yīng)當(dāng)不會(huì)消失，而是在未來(lái)，與“A拆A”形成兩個(gè)相互動(dòng)態(tài)平衡的不同需求點(diǎn)。